Adentrarse en lo desconocido

Parece cada vez más probable que se produzca un aterrizaje forzoso debido al endurecimiento de las condiciones financieras, la fuerte revalorización del dólar, la crisis energética en Europa y la debilidad económica de China.

Se aproxima el invierno y, con él, una crisis energética que afectará a gran parte de Europa, ya que la guerra que sigue librándose en Ucrania altera gravemente el suministro de gas en la región. Los tipos de interés de los mercados desarrollados continúan subiendo, lo que conducirá a Europa y, cada vez más a EE.UU., hacia la recesión.

El dólar estadounidense prosigue con su escalada, absorbiendo capitales de otras regiones, mientras que el Reino Unido entró en barrena por turbulencias en el mercado de deuda pública provocadas por unos recortes de impuestos que aumentaban el endeudamiento. Las medidas directas de las autoridades para mitigar el contagio de estos sucesos son ya una realidad.

Podrían llegar buenas noticias de China, donde el impacto económico de la política de COVID cero y las dificultades del sector inmobiliario podrían suavizarse gracias a las medidas de apoyo del banco central y el gobierno.

Tres temáticas para el cuarto trimestre

Nuestras perspectivas para el cuarto trimestre ponen de relieve tres grandes temáticas que esperamos que dominen este periodo:

1. Aterrizaje suave, forzoso o de emergencia

Las esperanzas de que la Fed virara pronto para desviarse de su rumbo de endurecimiento monetario han quedado en nada. En dos reuniones consecutivas, la Fed ha subido los tipos 75 pb y ha empleado un tono sistemáticamente restrictivo desde el simposio de Jackson Hole a finales de agosto. El banco central parece estar completamente decidido a controlar la inflación, incluso a costa de una importante destrucción de la demanda. Sin embargo, los datos económicos de EE.UU. están demostrando una relativa solidez. El mercado laboral goza todavía de buena salud y la inflación se mantiene en cotas elevadas.

Nuestros indicadores sobre la actividad futura mejoraron en agosto y el dólar estadounidense sigue revalorizándose. Hemos retrasado nuestra previsión de aterrizaje forzoso en EE.UU. hasta mediados de 2023. Entretanto, la recesión en Europa parece más inminente. La región se enfrenta a una grave crisis energética que calculamos que podría reducir el PIB de la zona euro entre un 4% y un 5%. Los precios elevados y la amenaza de agotamiento de las reservas de gas están erosionando el gasto de consumo y lastrando la industria. El BCE ha subido los tipos de interés hasta el 0,75%, pero el margen para seguir subiéndolos está menguando rápidamente a la vista del deterioro de las perspectivas.

2. China: todas las miradas están puestas en el Congreso del Partido Comunista

Mientras Europa y EE.UU. luchan con la recesión, la política monetaria de China se mueve en una dirección muy diferente. China sigue flexibilizando su política monetaria cuando la mayor parte de los mercados desarrollados la está endureciendo y tiene margen para seguir haciéndolo. Sin embargo, el país se enfrentará a sus propios problemas este invierno. Su recuperación frente a la desaceleración económica provocada por los confinamientos de su política de COVID cero ha sido dispar.

La actividad ha mejorado, pero los confinamientos recurrentes y el agravamiento de la crisis inmobiliaria han hecho mella en la economía. Ante esta situación, China ha redoblado sus estímulos presupuestarios y monetarios. Estos estímulos deberían mejorar las perspectivas de China de cara al cuarto trimestre. También esperamos que mejoren los beneficios de las empresas chinas, que empiezan a disfrutar de la recuperación posterior al COVID y el abaratamiento de las materias primas. Creemos que el sentimiento debería mejorar más tras el vigésimo Congreso del Partido Comunista. Aunque el presidente Xi probablemente conserve todos sus cargos durante un tercer mandato, algo que no tiene precedentes, los cambios en otros puestos dirigentes podrían dar pistas sobre el rumbo futuro de la política económica y actuar como catalizador para una política de crecimiento más progresiva. Las expectativas de cara al Congreso siguen siendo bajas, lo que significa que cualquier noticia positiva en torno a los puestos dirigentes o la política de COVID cero podría dar un empujón inmediato al sentimiento.

3. De la monetización a la fiscalización

Europa se enfrenta a un duro invierno. Todo depende en gran medida de cómo los gobiernos, muchos de los cuales se enfrentan a sus propios desafíos internos, traten de ayudar a las familias y empresas durante un invierno con unos precios del gas disparados. El riesgo que supone aumentar el gasto público en un entorno de inflación y tipos elevados ha quedado de manifiesto en el Reino Unido, donde los cambios radicales propugnados por la nueva primera ministra Liz Truss provocaron un hundimiento de la libra esterlina y una brusca subida de los rendimientos de los bonos que requirió la intervención del Banco de Inglaterra. Por su parte, el BCE está tratando de normalizar la política monetaria, a pesar de que la recesión se da prácticamente por segura en Europa.

Al mismo tiempo, existen razones para no ser demasiado pesimista. Los gobiernos probablemente redoblen su apoyo a las familias, muchas de las cuales todavía disponen de ahorros derivados de los confinamientos a los que poder recurrir (aunque están agotándose rápidamente). La confianza en la región está en mínimos, pero las ventas minoristas están aguantando por ahora y el paro sigue siendo bajo, aunque parece que se avecina un deterioro de los datos.

Conclusión:
Después del “gran reajuste” del trimestre anterior, un conjunto de incertidumbres ensombrece las perspectivas para el resto del año. Se multiplican las preguntas sobre las trayectorias de
endurecimiento de los bancos centrales en los mercados desarrollados y sobre aquellos donde el margen para subir tipos parece estar menguando, mientras que aumentan las presiones para separar la política monetaria del suministro de liquidez. Todavía no sabemos lo frío que será este invierno, con el consiguiente efecto sobre la demanda de gas, ni tampoco cómo la fase actual de endurecimiento de las condiciones financieras internacionales influirá en los marcos de política monetaria en el futuro.

Algunas regiones suscitan sus propias dudas. Los “minipresupuestos” presentados por el gobierno británico han sacudido los mercados, mientras que el resto de Europa parece seguro que entrará en recesión. El cuadro no es tan negativo en EE.UU., aunque la probabilidad de recesión el próximo año se mantiene. Seguiremos muy atentos a la situación en China, donde no emergerá un rumbo claro en las políticas de las autoridades hasta que no haya concluido el vigésimo Congreso del Partido Comunista en octubre. Tampoco perderemos de vista lo que suceda en Japón y el régimen de control de la curva de rendimientos del banco central nipón.

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