¿Qué esperamos en Imantia para los próximos meses?
Parece que, tras el estallido de la crisis sanitaria y económica provocada por el COVID-19, nuestra anterior revisión, de desaceleración moderada, tipos estables y políticas fiscales expansivas, se ha quedado en papel mojado. El ejercicio de estos últimos días para avanzar qué podemos esperar en el futuro de los mercados, nos ha llevado a separar algunas certezas del elevado número de incertidumbres a las que nos enfrentamos:
- Las bruscas caídas de bolsas y activos de riesgo en un breve espacio de tiempo.
- La economía global está en recesión, y el resto del año seguirá la misma tónica, con caídas en torno al 10%.
- Las medidas fiscales adoptadas o dibujadas nos llevarán a una caída de los déficits públicos alrededor del 10%.
- El endeudamiento público superará el 100%, con especial preocupación en Italia.
Varias incertidumbres
La primera es la duración de la pandemia y las medidas de desescalada ligadas a la aparición de tratamientos/vacunas, para poder pensar en una normalización de la economía. Sumado a ello, debemos saber cómo se han visto afectados los beneficios de las compañías y el consumo, tras el deterioro brusco y acelerado del mercado laboral para el que las previsiones de abril apuntan a 22 millones de parados más en la economía americana.
Y los que eran efectos de segunda ronda ya han pasado a primer plano. Es el caso del petróleo, que sufrió un récord de desplome histórico, y las ampliaciones de prima de riesgo de deuda periférica.
A partir de ello, trabajamos con dos escenarios:
- Normalización progresiva y una segunda parte del año donde los agentes económicos funcionen sin restricciones y las transacciones se incrementen. No se trataría de una recuperación en V sino un movimiento gradual, que dependerá del ritmo de normalización y dejaría el impacto negativo acotado a los dos primeros trimestres del año.
- Un escenario alternativo, que se apoyaría en una extensión del confinamiento y parálisis de la actividad económica derivada de un segundo brote, un mantenimiento de las curvas de contagio o incluso mutaciones del virus que impidan encontrar una vacuna o un tratamiento eficaz.
Somos conscientes de que los mercados anticipan y fijan los precios “descontando” lo que creen que va a pasar en el futuro. En esta situación de incertidumbre “descuentan” más que nunca. Por ello, hemos analizado los principales activos financieros de nuestras carteras, señalando cuáles pueden ser las claves, en cada caso, para su comportamiento a futuro.
¿Qué hacemos desde Imantia?
Somos cautos en bolsa, tanto en la americana como en la europea. Las caídas de marzo nos hacen pensar que las valoraciones se han vuelto más atractivas, pero resulta imposible aproximar cuál es el impacto en beneficio por acción de las compañías en el futuro del mercado.
Entendemos que las bolsas se moverán a golpe de titular relativo al virus y de respuestas fiscales. Entretanto, preferimos mantener niveles prudentes de inversión y realizar coberturas con opciones para posibles movimientos bruscos. Así, nos sentimos más cómodos en sectores que se mantengan defensivos en este entorno.
En cuanto a la deuda pública europea, solo tenemos posición en deuda periférica. Y la estamos reduciendo en las últimas semanas por la ausencia de coordinación en la zona euro y el equilibrio entre oferta y demanda de bonos soberanos que introduce volatilidad en los riesgos más débiles, como Italia. El avance en el diseño del llamado Fondo de Recuperación y la posibilidad de activar el programa MEDE, serán claves en las próximas semanas.
En renta fija privada, tenemos la convicción de que existen dos mundos:
- Los nombres de alta calidad crediticia o capacidad para hacer frente a sus pagos futuros (investment grade alto). La valoración actual o el apoyo del BCE a este segmento lo configuran como una oportunidad de compra muy clara.
- El grupo más afectado por riesgo de bajadas de calificación o dudas en su viabilidad: investment grade bajo (BBB-) y high yield. Nuestras carteras partían de niveles muy bajos de este último y, dentro del primero, se está moviendo hacia una mejora generalizada de los ratings. En definitiva, estamos mejorando la calidad crediticia de las carteras.
Por otro lado, al igual que el resto del crédito, la deuda financiera experimentó un castigo en marzo mientras que comenzó a recuperarse en abril. No obstante, a diferencia de la crisis de 2008, la recesión actual no tiene al sector financiero como foco, más bien todo lo contrario -el lanzamiento de créditos avalados es prueba de ello-.
Además, los elevados niveles de solvencia deberían poder compensar el posible incremento del impago. Teniendo en cuenta estos factores, mantenemos nuestra posición en este activo. Solo en caso de cumplirse el escenario alternativo que comentábamos, podríamos contemplar la aparición de un riesgo bancario que también sería sistémico.
En definitiva, nuestra visión se apoya en un escenario central de recuperación en la segunda parte del año, que limitaría el daño sobre el ciclo durante la primera parte. En dicho escenario, creemos que tiene sentido ser muy prudentes en la exposición a renta variable -por el riesgo de correcciones adicionales- apostando por sectores defensivos, mientras que en renta fija preferimos deuda europea de alta calidad por sus mejores perspectivas de rentabilidad / riesgo frente a la deuda pública o el high yield.
