Nueve meses de complacencia con el entorno económico han relajado la tensión general y los inversores comienzan a demandar más rentabilidad para sus carteras. Sin embargo, no parece que ni los clientes ni los gestores muestren señales de ser conscientes de vivir en un periodo en el que los rangos de referencia ha cambiado significativamente.
La mayoría de los gestores de banca privada transmiten su sensación de estar en los inicios de un largo periodo dominado por los activos de renta variable porque se observa que el mercado de renta fija está agotado. Los precios de los activos de deuda están en niveles máximos por lo que el rendimiento que se ofrece por cada tramo de riesgo en muy bajo. Esto obliga a tirar de historia y buscar desesperadamente rendimiento en la renta variable.
Sin embargo, el objetivo de rentabilidad marcado en un mágico euribor más trescientos puntos básicos supone la asunción de un riesgo superior al riesgo que un cliente moderadamente equilibrado está típicamente dispuesto a asumir. Con tipos de referencia al 3% como en los albores de la crisis financiera, la propuesta de fijar un objetivo de rentabilidad de 6% parecía razonable, pues se podían encontrar activos no muy alejados del activo libre de riesgo que ofrecían rentabilidades alcanzables. Hoy en día vivimos en un periodo de tipos de interés tendentes a cero, con dividendos a la baja y con activos de alta rentabilidad en los niveles del 6% que muestran que la marca de trescientos puntos por encima de un euribor es una meta exigente.
Los precios en renta fija están altos y los precios en renta variable también. El motivo se encuentra en la política de monetización de deuda implantada en Estados Unidos que desde hace años está trasladando la realidad económica a un momento posterior en el tiempo, en la esperanza de que la economía retome su senda de crecimiento sólido y robusto. En el último programa monetario, la compra de deuda está alcanzando un volumen de deuda similar a toda la deuda del Estado español y, sin embargo, el PIB USA no consigue arrancar decididamente al alza. En conjunto el mercado ha reaccionado positivamente llegando a superar los máximos históricos en las cotizaciones de los índices neoyorquinos de referencia, impulsando, paralelamente, a los índices europeos, y ello, a pesar del gran problema de endeudamiento que aún sigue en manos de las autoridades políticas europeas. En esta línea Japón ha decidido desplegar una agresiva política de impresión de yenes con el objetivo de estimular una economía que languidece desde hace treinta años.
Todo este impulso monetario podría acabar por demostrar que las políticas de demanda agresivamente expansivas no tienen efecto sobre las variables reales. Simplemente trasladan en el tiempo la resolución de los problemas económicos de un país. Y, en efecto, en la última reunión de la Reserva Federal, varios miembros mostraron su preocupación por la extensión del programa monetario, comenzando a señalar su suspensión antes de que ésta política monetaria terminara por generar un problema adicional a la débil economía americana. Pocos días después, el presidente de Estados Unidos, presentó su programa de ajuste fiscal consistente en la reducción significativa del gasto público y en un aumento relevante de los impuestos aplicable a la renta de las familias medias y altas.
Con alta probabilidad la política fiscal y la política monetaria van a coincidir en la senda de acción restrictiva en el año 2013 en un entorno de crecimiento todavía débil. Con ello podría ser razonable esperar que en el momento en que los inversores en Estados Unidos detecten que el «blip» observado en el crecimiento económico de finales de 2012 no es un error estadístico sino algo más serio, entonces, los mercados de renta variable cambiarán su tendencia y trasladarán la realidad a los complacientes mercados europeos.
El fondo de inversión de renta variable en Estados Unidos que figura en el gráfico refleja la evolución positiva de los índices de bolsa desde la implementación de las políticas de demanda expansivas. Independientemente de la gestora, los rendimientos son elevados y suficientemente atractivos para atraer a cualquier inversor con confianza renovada. El estímulo a sumarse a la tendencia es alto aunque sepa que los impulsos monetarios pierdan energía en cuanto se apaga el motor.
Con todo ello podríamos observar cómo inversores moderadamente equilibrados en la asunción de riesgos recorren a la baja los carriles de una montaña rusa sin destino final y con tendencia lateral, al menos, hasta que los problemas de la economía real queden responsablemente resueltos.
Javier Kessler Saiz, EAFI
Kessler & Casadevall Asesoramiento Financiero
Twitter: Kessler&Casadevall
